美联储分析货币政策长期影响

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我们来关注一下美联储，这几天有几份新出炉的研究报告，分析了货币政策的短期和长期影响。美联储打赢通胀了吗？加息是否会打压长期的经济增长？未来还有多少加息的空间？看看美联储的研究员怎么说。先来芝加哥联储分行昨天发布的一篇研究。研究表示美联储赢了，通胀已经不是问题了。这可是非常重大的消息。那么他们是怎么得出这个结论的？研究的作者首先提出了这么一个问题：自从加息以来，美联储的货币政策到底已经产生了多大的影响？如果绝大部分影响还在路上，那么就要求美联储尽早结束加息周期。反之，如果现在大部分的影响已经作用在经济上了，而剩下来部分被认为不足以让通胀回到目标，那么未来美联储就得继续加息。根据他们的模型，作者表示，去年三月以来的紧缩政策，已经有三分之二的效果作用在了GDP身上，有四分之三的效果作用在CPI通胀上，也就是说绝大部分的影响已经作用在了经济上了。而对于劳动力市场，紧缩的政策只发挥了40%的效果。那么剩下的比例，意味着，到了2024年的年中，经济会继续放缓，但不会衰退，CPI会滑落到2.3%。而根据CPI和PCE的历史走向，2.3%的CPI意味着PCE就会回落到2%附近，符合美联储的目标。这也就表示，如果美联储保持现有的政策不变，到了2024年中，就能够完成控制通胀的任务。这场仗算是打赢了。作者指出，这个速度是比较快的，货币政策比起以往也有了更强的紧缩效果。这是因为这次委员会用了各种指引性的语言和文件，包括经济预测总结SEP，所以公众老早就形成了紧缩的预期，提前紧缩。这个结论，之前鲍威尔就提到过，虽然美联储在去年三月份才开始真正加息，但早在前一年11月份，美联储放出转鹰信号开始，市场就在提前紧缩了。除了正常的预期，研究还分析了意外对于货币政策效果的影响。他们发现，早期的意外有更大的紧缩效果。当时没有人想到美联储会加息加的这么快这么高，特别是开始50个基点，75个基点往上加的时候，所以在不确定的情况下，市场就更加紧缩了。作者说，现在我们可以认为这些早期的意外对于政策效果的影响绝大部分已经消散了，然而从这里可以看出，预期这个渠道很强，会带来更强的政策效果。所以作者提醒道，这意味着未来预计的政策影响，或许会来的比想象得快，也会更强，可能足以完成目标。笔者个人认为，这份报告最有价值的部分，是他量化了货币政策具体的滞后性。目前来看，政策的滞后性可能比多数人想象的要低。这是一个积极的信号。不过，我们也必须清楚，这份报告并非美联储官方的报告，而是美联储两个分析员的研究，它并不能代表委员会的看法。政策的不确定性依然存在。接着，我们来看旧金山联储分行对于货币政策长期影响的研究。这份研究更为重要。如果这份研究成为了美联储的重要参考的话，那么未来任何的紧缩政策都需要非常谨慎，三思而后行。研究先指出，传统的经济理论认为，货币政策长期来说对于经济是中性的，也就是说，如果降息刺激经济，这个刺激效果过一段时间就会消散。同样的，如果加息，等到经济适应了，这个紧缩的效果也会逐渐淡化。而正是基于这个假设，所以官员们并不担心过度紧缩，毕竟对于经济的破坏只是暂时的。可是真的是这样吗？研究提出了深刻的质疑。为了验证传统的假设，研究作者的思路也很简单，从经济的增长潜能入手。大体上来讲，有三个因素会影响经济的增长潜能，分别是，劳动力、资本和全要素生产率TFP。有更多的人和更多的资金，产出肯定更多，让经济增长，这很好理解。而TFP可以理解为是生产效率，它包含了技术、组织方式等等。生产效率越高，那么在相同劳动力和资金的情况下，产出也会越高。而且TFP没有上限，所以，长期来说，TFP反而是经济增长最为关键的动力。作者举了两个例子来说明高利率对TFP的影响。第一个例子是研发。在高利率的环境下，企业的研发投入会降低。这就会影响长期TFP的增长。第二个是人才贬值。当员工被裁以后，他们失业的越久，知识和技能等方面就会变得越来越过时，所以高利率可能会让整个经济体内的技能增长放缓，也会影响TFP。作者收集了1900年到2015年，17个发达国家的经济数据，然后再搭建模型，来看看如果利率意外升高1%，对于经济会产生多大的长期影响。图中是作者关于美国的研究结果。从左图，我们可以发现，在利率意外升高1%之后，美国的经济就一直没有能够恢复到原来的增长路径。12年后，产生了5%的GDP差异，也就是说如果没有这个意外的加息，经济理论上应该再高5%。而这5%转化成收入的话就是每个人$3000美元的损失。右图则是各个要素对于意外加息的长期变化。可以看出TFP因此下滑了3%，资本下滑了4%，只有劳动力不受影响。这个结果的意义就非常重大。它反映紧缩的政策对于经济的破坏是长期的。那么，既然紧缩有如此大的影响，那宽松的政策呢？如果宽松以后能够把这部分缺口补上不就没事了？而作者就说，想得太美。宽松的长期影响为零。突然降息1%，并不能让经济的长期增长潜能提高。图中就给出了对比。红色是意外紧缩政策12年后的影响，蓝色是意外宽松政策12年后的影响。可以看出虽然宽松在之后的几年有提振的效果，但12年后，这提振就消散了。这也就是说紧缩和宽松的货币政策的长期效果是不对称的。那这样的结论无疑对于政策制定是一个颠覆性的消息，也就是为什么说如果这份研究成为了美联储的重要参考的话，那么未来任何的紧缩政策都需要非常谨慎，三思而后行。紧缩造成的破坏，是补不回来的。不知道大家看到这个结论作何感想？笔者个人觉得是挺震撼的，特别是宽松和紧缩的不对称影响。这从一个投资的角度来说是一个好消息，会更支持美联储长期保持宽松政策。但在震撼之余，我也在想，远水救不了近火。各个联储官员的任期大概率不会12年那么长，如果通胀抬头，即便知道了加息的长期破坏又怎么样呢？这时候可能还是先解决通胀再说。文章来源：“美投investing”微信公众号

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